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JALのフリーキャッシュフローを検証する

　フリーキャッシュフローの「理論と実務の融合」については後述するとして、その前に、このところ迷走を続けているJAL（日本航空）のフリーキャッシュフローを使って、「実務解の妙味」を味わうことにしよう。

　筆者はかつて、年間で50回以上も「JALの翼」にお世話になったことがある。当時、年末近くに機内販売される「スチュワーデス・カレンダー」を買うのが楽しみで、写真家・篠山紀信氏によって彼女たちを撮影したカレンダーは、いまでも愛蔵品である。

　筆者に優美な思い出を残してくれたJALではあるが、2009年6月末に国の指導・監督を受け入れる条件で、日本政策投資銀行やメガバンク3行から、やっとの思いで約1千億円の融資を得た状況だ。ただし、有利子負債8335億円（2009年6月末）のうち2003億円が、向こう1年以内に社債償還や借入金 返済といった形で襲いかかるため、さらなる追加融資が必要とされている。

　日を追うごとに国土交通省やメガバンクからの圧力は強まる傾向にあり、まさに綱渡りの資金繰りだ。

　では、具体的にJALのキャッシュフローを検証していこう。〔図表1〕の定義に従って、2007年3月期（07/3）から2009年3月期（09/3）まで、JALのキャッシュフローの推移を半期ごとに調べてみたのが〔図表3〕である。

　 さらに、2007年3月期（07/3）から2009年3月期（09/3）まで、四半期ごとの営業活動キャッシュフローとフリーキャッシュフローの推移を抽出して、折れ線グラフで表わしたのが〔図表4〕である。

　 〔図表4〕を見ると、08/6（2008年6月期）を境に、JALのフリーキャッシュフローは、エアライナー（空を飛ぶ人）から、サブマリナー（水中を潜る人）へと、マイナスに転じている。「JALの命運も尽きたか」と思わせるような凋落ぶりだ。

別解「タカダ式フリーキャッシュフロー」の求め方

　はたして、JALのフリーキャッシュフローが再浮上する可能性はないのだろうか。

　別に「JALの翼」を身びいきするわけではないが、理論的根拠のない〔図表1〕の式でフリーキャッシュフローを求め、〔図表4〕を見てJALの資金繰りを騒ぐのは、少し短絡すぎないか、ということを指摘したい。

　もちろん、現在の有価証券報告書や四半期報告書から、フリーキャッシュフローを正確に算出するのは難しい。

　本当に難しいのだろうか。いや、諦めるのはまだ早い。2009年6月に出版した拙著『会計＆ファイナンスのための数学入門』を使うことにしよう。同書で収録している「最適キャッシュ残高方程式」または「キャッシュフロー方程式」と名付けた方程式を参照する。

　第12回コラム「ソフトバンク編」でもその概要を紹介した通り、最適キャッシュ残高は、売掛金・買掛金・経費支払いといった経常運転資金を最低限カバーするものであり、実際の現金預金残高が最適キャッシュ残高を上回っている場合、その上回る部分がフリーキャッシュフローとなる。

　これらの方程式は基本的に、社内管理向けのものである。ただし、多少、大雑把な点に目をつぶるならば、これらの方程式を駆使することによって、有価証券報告書などからフリーキャッシュフローに関する「別解」を求めることができるのだ。

　拙著『会計＆ファイナンスのための数学入門』226ページで紹介している通り、実際の平均キャッシュ残高と最適キャッシュ残高の差を「タカダ式フリーキャッシュフロー」または「オプション・キャッシュフロー“optional cash flow”」と定義する〔図表5〕。

　 “optional cash flow”の頭を「オプショナル」ではなく「オプション」とするのは、“discounted cash flow”を「ディスカウント・キャッシュフロー」と呼ぶのと同じ感覚である。

　〔図表1〕と〔図表5〕では、右辺の構造がまるで異なることに注意して欲しい。〔図表1〕はフロー構造であったのに対し、〔図表5〕はストック構造である。

　例えば、当期の利益を求めるにあたっては、損益計算書というフロー構造から計算する方法と、前期と当期の貸借対照表というストック構造で計算する方法がある。〔図表5〕のオプション・キャッシュフローは、後者のストック構造を採用している。

　オプション・キャッシュフローと名付けたのは、限られた経営資源の中では、フリー（自由裁量）であるよりも、オプション（最善や次善の選択）に重きを置く意を込めている。キャッシュフローを理解するためには、ときに発想の転換が必要なのだ。

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